沈建光：从万家上市公司财报，看企业抗疫情能力

自年初大爆发的新型冠状病毒肺炎疫情已成为今年中国经济的最大黑天鹅。截至2月17日，全国累计报告确诊病例已达72436例，且仍在持续上升。当然，治愈率也在持续抬升，单日新增病例和疑似病例已有明显下降之势，湖北以外地区确诊病例更是连续14日下降，前期强力落实的以居家隔离、封城封路、延期复工、交通停运为代表的一系列防控措施已见成效。

然而，防控措施在隔离病毒、控制疫情的同时，也给经济运行带来了副作用，当前企业开工难复工难的问题正越来越突出，广大中小企业的生存状况已经引发了全市场的担忧。本次新冠肺炎疫情对企业的冲击到底有多大？

笔者注意到近期一些机构基于问卷调查对此进行了分析。清华大学、北京大学对995家中小企业的联合调研结果显示，58%的企业预计2020年营业收入下降20%以上，且近30%的企业预计营业收入降幅超过50%；同时，85%的企业账上现金余额最多维持3个月。邮储银行对2200余家小微企业的问卷调查也显示，受疫情影响，77%的小微企业业绩变差（稍微变差占39%，明显变差占38%），54%的企业表示自有资金难以坚持超过3个月。

这些调查研究为我们掌握疫情对经济发展运行的冲击提供了有益参考，但考虑到问卷调查样本量有限、结果也可能会受到调查人主观情绪影响、且缺少量化的评估，新冠肺炎疫情对企业经营的总体冲击和行业差异有待更大范围的分析验证。

为此，笔者分析了本次疫情对企业经营的影响机制、路径，基于10000多家民营企业（2000多家A股上市公司、近8000家新三板挂牌企业）近五年的财务数据，全面、客观评估了新冠肺炎疫情对企业经营带来的盈利压力与资金链断裂风险。

笔者着手构建了一个压力测试评估本次新冠肺炎疫情对中国微观企业影响。尽管当前疫情各项指标均有好转之势，但按照钟南山院士的评估，本次疫情的峰值仍未到来。按照目前疫情发展的态势，笔者假定疫情对企业的重大不利影响将持续至4月底才可完全消退，大部分企业近3个月（2—4月）无法恢复正常开工。

在样本选择方面，笔者考虑到民营企业近年来贡献了中国50%以上的税收、60%以上的国内生产总值、70%以上的技术创新成果、80%以上的城镇劳动力就业、90%以上的企业数量，重要性不言而喻；而其中又以中小企业为主，风险抵御能力却显著弱于国有、集体等企业类型，是本次疫情冲击的主要对象。因而将考察的企业范围重点放在民营企业上，共选取样本企业10198家，包括全部A股民营上市公司2273家（可代表大中型企业）、全部新三板民营挂牌企业7925家（可代表中小型企业），样本数据为2015-2019年最新一季的企业财报数据。

核心指标设计方面，为考察疫情冲击对企业盈利和现金流造成的影响，笔者主要设计了两个核心指标：盈利压力评估指标=3个月固定成本/月度平均净利润，用于评估盈利压力，其中固定成本主要包括工资薪酬、折旧摊销、租赁费、财务费用等；现金支出压力评估指标=货币资金/（固定现金支出），用于评估资金压力，其中固定现金支出为固定成本扣除折旧摊销后的剩余部分。

得出的结果是，疫情对大中型企业（全部A股民营上市公司代表）有一定盈利冲击，但带来的资金压力有限。以2018年年报计算，全部A股上市样本企业报告期内的平均总资产约为146亿，平均营业收入约为82.5亿，平均净利润约为4.04亿，总体以大中型企业为主。停工状态下，3个月疫情带来的固定成本将使全体民营上市公司的年度净利润下滑30%（相当于3.82个月的净利润）左右；账面资金则可以维持4.4年的工资、租金、利息等固定现金支出，即便期间有原材料与技术采购、融资到期偿还本金等大额现金支出的存在，这一数字也使得现金流有较好的安全边际，未观察到因固定成本导致的资金链断裂风险。

疫情对中小企业（新三板所有挂牌民营企业）的盈利冲击更大，带来的资金压力翻倍。以2018年年报计算，全部新三板挂牌样本企业报告期内的平均总资产约为2.08亿，平均营业收入约为1.69亿，平均净利润约为629万，与中小企业的概念更加接近。停工状态下，3个月固定成本将使全体新三板挂牌民营企业的年度净利润下滑50%（相当于6个月的净利润）；账面资金表面上可以维持2.2年的固定现金支出，但考虑到期间可能存在的其他大额支出，现金流安全边际远没有A股上市公司那么乐观。

对新三板重点行业民营企业的分析则显示，疫情对服务与零售业中小企业的冲击最显著。酒店、餐馆与休闲行业情况最差，停工状态下样本企业3个月的固定成本将使其损失18.6个月的净利润；账面货币资金也仅能负担0.6年（7.2个月）的固定现金支出，近50%的企业面临短期资金断裂风险（账面资金只能覆盖6个月内的固定支出）；特别是餐饮企业，账面现金仅能维持2.4个月的固定现金支出，破产倒闭风险极大。

零售行业也不乐观，3个月停工的固定成本将是样本企业损失12.5个月的净利润；尽管整体的账面货币资金能负担1.4年（16.8个月）的固定现金支出，但近40%样本企业的货币资金对固定现金支出的覆盖在6个月以内。此外，交通运输行业和房地产行业的情况相对稍好，但也分别有28.7%和11.1%样本企业的账面货币资金只能覆盖6个月固定现金支出。

需要注意的是，以上测算均基于样本企业的2018年年报数据，而从笔者对2019年已经公布数据的梳理来看，样本企业的经营情况在2019年并未好转，疫情冲击之下，一些行业的风险甚至超出上述测算结果反映的情况。

这个研究与北大清华联合调研、邮储银行调研等在方向上是一致的，可为当前评估疫情冲击下中国微观企业的生存压力提供一个更为全面、客观的基准参考。

尽管新三板企业在规模上已较为接近中小企业，但广大未能在公开市场融资的小微企业群体的风险抵御能力比新三板企业还要弱得多，可以合理推测，疫情对广大中小企业的整体冲击应当比上述评估结果更大。

有鉴于此，近期中央和地方政府的思路已经迅速转变，即由前期的全力保障疫情防控，转向兼顾平抑经济波动，逆周期调控、企业纾困等相关政策不断推出。在笔者看来，当前政策上疫情防控和稳定增长“两手抓”的应对思路应是合理的，需要继续坚持。而正如前面的评估所揭示的，不同行业、同一行业的不同企业面临的盈利压力、资金压力存在差异，下一步如何根据不同行业企业面临的不同压力和开工复工面临的不同困难，制定实施更具针对性的企业纾困政策，同样是政策制定者们需要重点考虑的问题。

此外，需要引起注意的是，由于样本与方法选择的不同，评估结果和调研结果也存在明显差异。与机构调研的结果相比，笔者评估发现中小企业遭受的盈利冲击比调研企业反映的情况更加严重，短期面临的资金链压力与比调研企业反映的情况稍小一些。这种差异或暗含着更加明确、更有针对性的政策启示。

例如，就财政政策而言，企业盈利下滑将使减税政策的效果大打折扣，通过进一步降费（行政事业费、社保等）为企业减负可能更好；货币政策方面，短期内仍有通过公开市场操作保障资金供给、维持流动性充裕的必要，但尽快推动融资成本的降低对未来企业恢复、经济反弹的意义更大。

来源：观点地产网