叶檀：滞胀已到来? 房贷调控不能只迷恋行政的力量

　　在本轮调控中，只看到银监会忙前忙后，出台各种通知、文件，但央行货币政策调整却显得四平八稳。

　　按照常理，抑制房价要调利率、提高存款准备金率。央行确实调了存款准备金率，5月2日，央行宣布上调商业银行的存款准备金率0.5个百分点，离历史最高点17.5%仅一步之遥。但此后，无论房价高也罢、低也罢，央行没出手。农产品价格上涨，通胀预期增加，对于加息的呼吁，央行同样动作不大。

　　确实难处理。加息，怕伤了实体经济，导致房地产硬着陆；不加息，游资层出不穷，在农产品、房地产、大宗商品上折腾出一个又一个泡沫。

　　这是典型的滞胀症状，是最考验货币决策者勇气的时候。很少有人敢冒天下之大不韪，在泡沫破灭之前就刺破泡沫。美国人也不行。上世纪70年代美国出现滞胀，在尝试了冻结物价等种种手段之后，最后祭出连续加息的法宝。前美联储主席保罗·沃尔克因此成为金融史上的传奇人物，他将利率从10.5%一路调升到20%的历史高位，才让美国走出痛苦而漫长的滞胀期。即便如此，争议依然不断，有人至今认为，即使不加息，美国生产率的提高在当时刚好让美国完成一轮经济周期。

　　中国与美国不同，央行不加息，转由央行与银监会出手，多数时候由银监会出面，进行行政调控。

　　目前对于土地储备贷款，银监会要求商业银行根据政府信用和财政状况，重新核定授信额度；商业银行还需确保贷款不被挪作他用，确保土地拍卖或协议转让收入优先偿还贷款。加上“三个办法一个指引”，使土地衍生的金融杠杆被降到最低。

　　对房产开发贷款，银监会要求银行加强对开发商资本充足率和自有资金的审查标准，把握贷款的额度限制。

　　就在各方推测刺激政策重新开闸时，7月20日下午，银监会通报了当下三大信贷风险敞口，指出在房价下降30%、利率上升108个基点的前提下，样本银行房地产不良贷款率会上升2.2个百分点。迄今为止，银监会的检查从未停止，各家银行对房地产相关的三类贷款摸底告一段落，从下半年开始，银监会将对房地产贷款组织例行的现场检查。

　　房地产其他融资渠道未能逃脱监管。7月初，银监会向各信托公司发出了房地产投资压力测试的通知。

　　行政调控压力之下，房地产金融杠杆急剧下降。房贷杠杆从去年的10倍快速的下降到5倍以下，开发商的流动性和购买行为大幅度的下降。

　　在货币政策无法独立的情况下，行政调控收到奇效，银监会因此越来越走到前台。在特殊情况下实行特殊之举，行政调控是金融机构市场化程度不足时的补漏之举，但如果因此迷恋行政调控，那么，货币政策的独立性必然受到影响。