海通证券：上半年土地杠杆率下降至8% 投资意愿冰点

　　行业集中度继续提升

　　截至2015年1H，四家A股龙头地产企业全市场销售金额占比是6.65%，销售面积占比为3.61%。市占率进一步在提升。

　　行业营业收入增速大于EPS增速趋势未变

　　从我们所统计的龙头公司2015半年度各财报期数据结果来看，四家龙头公司营业收入算术平均增速为19%，而归母净利润算术平均增速为18%;这里面主要是保利地产和金地集团的归母净利润增速高于营业收入增速。两者之间差距并没有缩小趋势。

　　杠杆率继续下降，2015年半年度行业杠杆率，即全行业土地购臵金额占销售金额比值继续处于下行阶段。该数据从2008年高峰期的18.47%一路回落到2015年半年度的8%。以上数据说明开发商土地投资依旧保持谨慎。此外，部分项目去化完毕后资金未再进入地产，而是进行其他多元化投资。

　　当期销售和现金流平稳。2015半年度A股地产企业销售商品、提供劳务收到的现金为5473亿元，同比增加43%;此外，行业2015半年度购买商品、接受劳务支付的现金为4464亿元，同比增加15%。行业整体投资增速处于下行阶段，开发商进一步保留现金。

　　存货数量保持增长。2015半年度上市地产企业累计存货达到28094亿元，增速达到28%，处于近3年以来最高水平。绝对数据增大原因在于：1)行业集中度提高。上市公司在全行业中代表性地位进一步巩固;2)伴随后期结算，库存增速将进一步回落;3)建造成本上升。此外，当前库存中已售未结库存占比较往年明显升高。

　　对重点覆盖地产企业的分析。我们对重点房地产企业的收入、净利润、存货、预收账款和销售商品、提供劳务所接受的现金流变化趋势等做了比较和分析。

　　投资建议：三季报风险结束，市场强势下板块有望看高一线。截至9月2日，A股动态PE为18.42倍，地产动态PE为21.87倍。近期政府连续出台房地产行业稳定措施。中国地产政策向来属于先有现象后有政策，极少出现未雨绸缪提前行动。事件信号意义在于——经济下行期，高层高度重视地产稳定运行。新政在传统9、10月旺季到来之前颁布，体现出经济下行期高层高度重视地产稳定运行。我们预计后阶段地产政策仍将以支持为主，直至新开工、投资有所复苏。考虑估值水平，建议战略性配臵万科、保利地产，主题推荐国企改革。