长江宏观赵伟：理解地产市场的“三大背离”

　　报告要点

　　近期地产市场诸多“背离”，多为结构性因素所致，地产调控从严趋势并未改变

　　地产调控整体趋严背景下，近期地产信号出现诸多“背离”，引发市场关注。地产“背离”现象，在房贷利率、土地市场和地产销售方面，均有涉及：(1)房贷利率趋势性上行背景下，个别银行利率下调;(2)近期土地流拍明显增加，而全国土地收入高速增长;(3)全国地产销售低迷，但龙头房企表现持续亮眼。

　　银行下调利率主要发生在个别外资行和城商行，土地流拍增加多集中在一、二线城市，并不意味着地产调控发生变化。近期下调房贷利率的银行，以外资行、城商行为主(如广州汇丰银行)，原有房贷利率普遍高于当地平均水平。这类银行下调房贷利率，或意在提高市场占有率。土地流拍主要集中在一、二线城市，三线及以下城市流拍较少、土地需求仍然旺盛，支持土地出让收入高速增长。

　　政策导向来看，地产从严调控趋势未改、并加速向低线城市下沉，下半年地产投资或仍将承压。近期政治局会议再次强调“坚决遏制房价上涨”，住建部也召开座谈会，表示对楼市调控不力的城市坚决问责，地产调控从严趋势或将延续。结合地方出台的政策来看，调控正加速向低线城市下沉，地产投资或仍将承压。

　　重申我们最新观点：“转型”框架下，本轮政策维稳并非单纯“走老路”，而是更注重“稳增长”与“调结构”再平衡。精准脱贫、乡村振兴、新型基建等“补短板”领域，以及产业助力“加速转型”等，或成为稳增长的结构性发力点。

　　报告正文

　　国内热点

　　理解地产市场的“三大背离”

　　事件：房地产调控整体趋严的背景下，近期地产市场出现诸多扰动信号，引发市场关注。

　　(资料来源：长江证券研究所)

　　点评：

　　地产调控整体趋严背景下，近期地产市场出现诸多背离，引发市场关注。年初以来，房地产调控政策整体趋严，然而近期地产市场出现一些背离现象，对市场预期形成扰动。首先，房贷利率趋势性上行的背景下，个别银行房贷利率下调的新闻时有出现，市场关于“调控是否边际放松”的讨论热度增加;其次，近期土地流拍频繁出现，而全国土地收入保持高速增长，其背后的土地市场需求到底如何，引发关注;最后，近期全国地产销售总体低迷，房地产龙头企业销售却持续亮眼，引发对地产需求到底如何的思考。

　　分析发现，近期地产市场的背离现象多为结构性因素导致，不能反映政策变化或代表总体趋势。

　　个别银行下调房贷利率，意在扩大市场占有率，并不意味着调控政策出现松动。房贷平均利率总体趋于上行的背景下，对银行下调房贷利率的关注，最早是由7月中下旬广州汇丰银行等部分外资行、城商行所引发。近日，上海工行和农行房贷利率是否调降的问题，再次引发热烈讨论。对比发现，这些银行，此前房贷利率在当地均处于较高水平，下调房贷利率或为贷款额度充裕背景下的业务调整，以提高市场占有率、增加收益。

　　土地流拍频现与土地出让收入增速高企，二者同时存在，主要缘于不同城市土地市场出现分化。2018年1-7月，全国流拍土地数量多达419幅、较去年同期(235幅)大幅增加78%，流拍率也高达2.4%、较去年同期(1.5%)抬升0.9个百分点。与此同时，全国土地出让收入高速增长、上半年增速高达43%，引发市场对“土地市场是否转冷”的争论。拆分结构可以发现，近2/3的土地流拍发生在一、二线城市 ，而三线及以下城市土地流拍数量并不算多。上半年，三线及以下城市土地购置面积增速仍高，土地需求较为旺盛，是支持全国土地出让收入高速增长的重要原因。

　　龙头房企销售较好，与全国商品房销售低迷形成背离，背后是房企集中度的快速提升。本轮地产调控以来，全国商品房销售趋势性回落，2018年上半年商品房销售面积累计同比从2016年10月的27%降至3%，销售额累计同比从41%降至13%。与此同时，龙头房企销售表现持续亮眼，上半年TOP8房企商品房销售额增速29%，远高于全国平均水平。近期房企资金来源承压的背景下，中小型房企资金压力较大、在一定程度上制约开工和推盘;大型房企凭借规模优势、融资渠道和成本优势等，通过积极拿地、加速推盘、施行高周转战略，实现土地资源、市场占有率的高度集中。

　　“宽货币”环境下，大中型房企资金来源或将边际改善，有利于行业集中度的进一步提升。7月中旬，银保监会和央行鼓励银行加大信贷投放力度、窗口指导支持低评级债券，资管新规、理财新规等政策文件降低过渡期非标投资难度等，有助于推动市场风险偏好的修复，进而提振包括房地产债券在内的信用债市场。7月，包括房地产债券在内的公司债平均发行利率已经明显回落，或有利于地产商债券融资的修复。资质较好、评级较高的龙头房地产企业，或从中明显受益，实现行业集中度的进一步提升。

　　政策导向来看，地产从严调控趋势未改、并加速向低线城市下沉，下半年地产投资或仍将承压。5月前后住建部约谈12城以来，新一轮地产调控政策密集出台，对热点一、二线城市“查缺补漏”的同时，并加速向三线及以下城市下沉，近期普洱、河间等三四线城市也纷纷出台调控政策。7月31日，政治局会议再次强调“坚决遏制房价上涨”，8月7日住建部也召开部分城市房地产工作座谈会，表示对楼市调控不力的城市坚决问责。综合考虑政策导向以及近期地方调控措施来看，房地产严调控趋势并未改变，下半年地产投资或仍将承压。

　　重申我们最新观点：“转型”框架下，本轮政策维稳并非单纯“走老路”，而是更注重“稳增长”与“调结构”再平衡，将围绕“补短板”等领域结构性发力。传统周期背景下的稳增长、扩内需，往往采取宽松的货币政策+积极的财政政策组合，以传统基建、地产刺激为主要发力点，在拉动经济快速回升的同时，宏观杠杆率明显提升、加剧经济金融风险。在当前“转型”的背景下，本轮政策维稳或明显有别于传统周期，并非单纯“走老路”，而是更注重“稳增长”与“调结构”再平衡。以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的“补短板”领域，或将成为稳增长的结构性发力点。

　　经过研究，我们发现：

　　1)地产调控整体趋严背景下，近期地产信号出现诸多“背离”，引发市场关注。地产“背离”现象，在房贷利率、土地市场和地产销售方面均有涉及。

　　2)背离之一：房贷利率趋势性上行背景下，个别银行利率下调。近期下调房贷利率的银行，以外资行、城商行为主(如广州汇丰银行)，原有房贷利率普遍高于当地平均水平。这类银行下调利率，意在提高市场占有率，并不意味着地产调控发生变化。

　　3)背离之二：近期土地流拍明显增加，而全国土地收入高速增长。土地流拍主要集中在一、二线城市，三线及以下城市流拍较少、土地需求仍然旺盛，支持土地出让收入高速增长。

　　4)近期政治局会议再次强调“坚决遏制房价上涨”，住建部也召开座谈会，表示对楼市调控不力的城市坚决问责，地产调控从严趋势或将延续。结合地方出台的政策来看，调控正加速向低线城市下沉，地产投资或仍将承压。

　　5)重申我们最新观点：“转型”框架下，本轮政策维稳并非单纯“走老路”，而是更注重“稳增长”与“调结构”再平衡。精准脱贫、乡村振兴、新型基建等“补短板”领域，以及产业助力“加速转型”等，或成为稳增长的结构性发力点。

　　【本文推送内容节选自长江研究已发布报告，报告原文请见2018年8月13日发布的研究报告《理解地产市场的“三大背离”》】

　　风险提示

　　1.宏观经济或监管政策出现大幅调整;

　　2.海外经济政策层面出现黑天鹅事件。

　　(本文来源微信公众号：长江宏观固收)