谭浩俊：央行放水 如何才能避免给房价补充能量

　　日前，银保监会在官网上发布消息，要求加强监管引领、打通货币传导机制、提高金融服务实体经济水平。其中提到，要“指导银行保险机构准确把握促进经济增长与防控风险的关系，正确理解监管政策意图，充分利用当前流动性充裕、融资成本稳中有降的有利条件，加大信贷投放力度，扩大对实体经济融资支持”。

　　这也是货币政策从稳健转向松紧适度，决策层给货币政策提出新思路、明确新定位后，监管部门对金融机构提出的新要求。而要求的核心，就是要扩大对实体经济的融资支持，解决实体经济、尤其是中小企业融资难、融资贵问题，帮助实体经济真正走出困境。那么，这样的目标能够实现吗?货币政策的调整，亦即外界所说的央行“放水”，到底是实体经济的福音呢，还是开发企业的又一次福利，是帮助实体经济“输血”呢，还是为房价上涨补“能量”。

　　货币超发为何实体经济融资矛盾依然突出

　　从央行怒怼财政的理由来看，货币放水，是为了给财政政策缺位进行补位。应当说，这种现象是存在的。这些年来，积极的财政政策确实存在着不太积极的现象。问题的关键在于，补位有没有补到点子上，有没有把钱投放到真正需要、必须保证的领域或行业，有没有让实体经济享受到政策的阳光雨露。否则，就是错位。

　　而从这些年来的实际情况看，货币超发释放的流动性，并没有能够按照决策层的希望和目标，如愿流入到实体经济领域，尤其是中小企业。更多情况下，被商业银行依据自身需要和眼前利益，直接或间接投向了其他不应得到支持的领域，特别是房地产领域。不然，也不会出现楼市调控政策那么严厉，甚至一个月出台了几十次调控政策，房价依然我行我素，没有停止上涨的脚步。

　　事实也是，从货币政策在稳健的格调下一次次“被宽松”，投放的资金总量之大，是非常惊人的，也是能够让资金池装满资金之水的。然而，实体经济这只缸里，却明显的水量不足，尤其是小微企业，可以说多数都是缸底朝天。无奈之下，多数中小企业只能饮用“地下水”。而在监管不到位、秩序有点乱的大背景下，“地下水”明显是受到严重污染的，甚至是有毒的。在这样的情况下，饮用了“地下水”的小微企业，也就一个个染上了毒、危害着生命。相反，那些不应该得到资金更多支持的开发企业、政府融资平台、产能过剩企业、僵尸企业等，却得到了信贷资金的全力支持，以至于相当一部分企业走上了负债扩张之路。负债的结果，就是杠杆率越来越高，风险也越来越大，而资源的配置效率则越来越低。

　　更为严重的是，尽管开发企业、政府融资平台等负债水平已经很高，风险积累也很明显。但是，为了眼前不发生风险，且为了眼前利益需要，金融机构继续给原本就已经债务规模很大、风险很高的开发企业和融资平台增加信贷投入，从而导致实体经济融资难、融资贵的矛盾越来越激烈。

　　在这样的情况下，如果央行大量放水真的是为了支持实体经济发展，要为财政补位。面对商业银行扭曲政策、偏移政策轨道的行为，应当做出积极反应，要么减少资金的投放，要么规范商业金融机构的资金投放行为。遗憾的是，在这个问题上，央行并没有真正认识到问题的存在，而是我放我的，你用你的。自然，也就出现了信贷资金结构越来越不合理，资源配置越来越失衡的现象。

　　我们说，良好的初衷，只有产生良好的结果，才算是目的达到。否则，就只能算是事倍功半，甚至事倍功半的效果也没有。正是因为货币超带来的流动性过剩，以及资金流向的严重偏移轨道，因此，也造成了供给侧的矛盾不断恶化，供需结构越来越不合理、供需协调越来越不顺畅。最需要资金支持的实体经济、尤其是小微企业，被商业金融机构抛弃或忽视了，不应该太多支持的行业，则受到了商业金融机构的“无私”支持。这种条件下的货币政策，也就无法为财政政策补位，而是严重错位了。

　　央行调整货币政策的主要目的

　　虽然说货币政策的调整，是为了应对国际经济形势变化、适应经济发展需要做出的一次战略选择和策略安排。但是，可以看得出，最终的落脚点都是实体经济，是为了增强金融服务实体经济的能力，帮助实体经济从根本上解决融资难、融资贵的问题。应当说，这也是此次全球金融危机带给我们最重要的认识、最深刻的教训、最主要的经验，让我们真正感受到不重视实体经济存在的危害、隐藏的风险、面临的危机。因此，此次政策调整目的非常明确，要求也非常明确。

　　首先，解决货币政策的传导机制问题，就是解决资金流向出现偏差的问题。不久前召开的国务院金融稳定发展委员会第二次会议，重点研究了进一步疏通货币政策传导机制的问题。我们知道，货币政策传导机制是货币政策的重要组成部分。但是，正是这一重要环节，却一直是我国货币政策中的薄弱环节，甚至可以说是非常薄弱的环节。尤其近两年来，面对经济持续下行，实体经济急需资金支持，货币政策的传导却很不通畅，甚至可以说是暗道横生。以今年以来的情况为例，虽然名义上实行的是稳健的货币政策，实际上执行的是中性偏松政策，市场流动性一直保持了合理充裕的水平，同业拆借和质押利率等也都出现了下行现象。

　　从央行层面来说，为了支持商业银行的工作，也为了鼓励商业银行能够把更多的资金投向实体经济、尤其是中小企业，放宽了质押品范围、鼓励使用中低等级信用债作为央行回购的质押品、将降低法定存款准备金率与债转股、中小微企业融资相联系等，已不仅仅是创新，更是变相放宽货币政策，用应能手段给商业银行放水了。可是，实体经济融资难、融资贵的矛盾似乎并没有多少改善的迹象，资金紧缩矛盾依然突出。很显然，就是货币政策传导机制出现了问题，政策的传导作用没有发挥，决策层和管理层的良好愿望，在商业银行这边搁浅了。不仅搁浅，而且般被撞得四处进水、四处漏风。所以，强调政策传导机制的通畅，疏通政策传导的管道，就显得十分重要，要确保资金不再朝着非重点领域转移，不再成为推高房价的“能量”，就必须让政策传导不再出现偏移的现象。

　　其二，对政策做出预调微调，也是为了应对经济可能出现的下行。近两年来，经济一直保持着平稳向好的格局，企业发展的信心也在不断提升。但是，进入二季度以来，特别是贸易摩擦扩大以来，经济发展的形势出现了一定变化。中央对经济形势的判断也从此前的“稳中向好”转向“稳中有变”，充分说明了经济发展形势的严峻。表现在需求端，就是基建投资增速下滑、民间投资增速低位波动、房地产投资逐步趋弱、最终消费支出增幅下行、货物顺差持续收窄等。正是在这样的背景下，宏观调控思路也在逐步微调，从2017年的“紧货币、严监管”，到2018年一季度的“稳货币、严监管”，再到现在的“松紧适度”，出现了明显的边际调整局面。

　　按理，金融的投放力度应当有所增强。但是，实际表现并非如此。2018年以来，M2增速和社会融资规模增速屡创新低，6月末的社融增速(9.83%)已非常接近名义GDP增速(9.78%)。货币供应量和社融增速的持续、快速下滑，有可能会对去杠杆带来不利影响，会使得企业的杠杆率在融资难度加大中提高。更重要的，会导致一些企业再度求助于地下金融，甚至高利贷等。那么，就不只是杠杆率上升，更是风险隐患激增。所以，必须通过政策的调整，应对可能出现的经济下行压力，扩大内需，增强需求对经济的拉动力。

　　再者，通过货币政策目标调整，传递解决实体经济融资难题的决心信号。今年以来，尽管流动性在边际放松，政策也在做着预调微调，但是，社会融资成本似乎并没有受到积极影响。以温州民间借贷为例，借贷利率依然高达16%，与年初相比上升了1个百分点。其他民营经济比较发达的地区，也是如此。同时，地下金融活动也出现了重新活跃，非法集资呈反弹势头。社会融资成本上升，而金融机构能够提供的资金支持又没有完全到位，或者说仍然存在着很多管涌。那么，实体经济怎么办?

　　必须严正指出的是，如果实体经济依然因为资金问题陷入困局，经济面临的下行压力也会更大。如果经济再次出现下行，带来的不只是经济指标的难堪，而是企业和居民对企业前景的信心，尤其是企业家对经济前景、经济发展、投资等的信心。所以，必须以更加积极主动的姿态，以更加有力的措施，解决实体经济的融资难题。也只有解决好实体经济的融资难题，应对经济下行才有希望，才有可能，才有信心。决策层在内外都还存在许多压力的情况下，调整货币政策目标，就是要向外界传递抓好实体经济的信心，传递解决实体经济融资难题决心的信号。

　　确保资金之“水”不要再流错方向

　　近两年来，每次的货币政策调整，都被认为是央行“放水”。此次的货币政策调整，就更跳不出“放水”的认识了。不仅跳不出，而且可以认为会是水量较大的一次。那么，到底应当如何来看待此次的央行放水呢?所放出的水又当如何使用呢?

　　首先，不要把央行放水与“大水满灌”混为一谈。中央提出的稳健的货币政策保持松紧适度，不是简单的“放水”，更不是“大水满灌”。正确的理解应当是，松要松得有度，紧要紧得有序，既不能因为提到“松”字，就认为货币政策要“放水”，又会“大水满灌”了。国务院常务会议说得很清楚，“坚持不搞‘大水满灌’的强刺激”;也不要认为有一个“紧”字，货币政策就要收紧了。常务会议也说得很明白，就是要“保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕”。松和紧，都要有度有序、有分寸、有节奏、有轻重缓急、有条理，任何一方出现无序无度现象，都有可能使政策执行出现问题，从而对经济稳定增长带来不利影响，甚至伤害。所以，放水是必然的。但是，此次放水，不是开堤放水，而是拧开水笼头放水，是会受到限制的。特别是监管，会比以往更加严厉。

　　其二，放水的目的更加明确、思路更加清晰。纵观今年以来的放水，已经有了更加清晰的思路和目标。如4月25日央行全面降准资金定向用于置换到期MLF和小微企业贷款、6月24日全面降准定向用于市场化“债转股”和小微企业贷款、7月23日央行MLF净投放5020亿元主要用于商业银行配置低等级信用债。而这一切，也都在最近一次国务院常务会议上得到了进一步明确：“引导金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等”。这也意味着，货币政策的调整，不可能再象2009年、2015年那次货币放水，是一种大水满灌式放水，而是有节奏、有计划地放水，会目的和思路更加明确。更重要的，强调政策传导机制，最终目标也是为了货币政策提出以后能够不打折扣地得到落实，而不是半途截留、半道改向，能够真正为实体经济“输血”。也正因为如此，此轮政策调整，不会给去杠杆带来影响，也不会出现加杠杆现象。

　　再者，房地产市场不会再受到资金眷顾。从近年来货币政策调整的实体情况来看，每次政策调整，也就是每次央行放水，都会拨动房地产市场的兴奋神经，都会被认为是房地产市场的福音。表现在股市上，就是政策一出，房地产板块就大涨。所以，很多人担心，此次的货币政策调整，会不会也是一次房地产市场再提振，引发房地产市场的新一轮上涨行情。很显然，从中央政策的取向来看，货币政策的调整，绝对不是常规的全局性调整，而是结构性调整，目的是解决实体经济、尤其是中小企业的融资难题。所以，房地产市场并不在政策的议程范围。相反，为了提高政策的作用力，会在货币政策边际放松的同时，更加严格地收紧楼市调控。据统计，7月至今全国楼市调控超60次，年初至今超220次，调控强度和力度前所未有。

　　值得注意的是，在实施因城施策、分类调控的同时，中央也在加大调控力度。除政治局会议提出“坚决遏制房价上涨”，把遏制“快涨”转向“上涨”后，相关的调控政策也于会议前后都相继出台。如6月底住建部等7部委对北上广深等30个热点城市开展楼市乱象专项治理行动，加快房产税政策制定，对棚户区改造资金投放政策收紧等。表现在信贷资金支持方面，虽然上半年房地产开发资金来源同比增长了4.6%，但来自于商业银行资金的两大主体——国内贷款和个人按揭贷款都出现了负增长，且房贷利率不断上调，也从一个侧面遏制住房需求，以此来控制房价上涨。所以，此次货币政策调整，不会再象此前一样，成为房价上涨的“能量”。

　　最后，要改善实体企业自身的融资条件。融资难、融资贵的矛盾，与金融企业对实体经济的支持力度不够是分不开的。但是，也不全是金融机构的责任，实体企业自身也有许多做得不如人意的地方，存在一些条件缺陷。为什么金融机构愿意给开发企业贷款，除了有实物抵押保证之外，开发企业的信用度较高，也是非常重要的方面。如果开发企业信用等级不高，经常出现违反信用的问题，金融机构也会收缩对开发企业的信贷战线的。所以，实体企业如何改善自身条件，也增强金融机构对自己的吸引力、放心给自己贷款的重要方面。如大力推进信用建设，主动依法披露自身信息，实现信用信息共享，又如完善财务管理制度，健全财管管理程序等，也会对金融机构加大对实体企业的资金支持发挥非常重要的作用。当然，政府通过提供担保的方式帮助实体经济融资，也是非常重要的内容。国务院常务会议提出，加快国家融资担保基金出资到位，努力实现每年新增支持15万家(次)小微企业和1400亿元贷款目标。对拓展小微企业融资担保规模、降低费用取得明显成效的地方给予奖补。这样一来，实体经济融资难融资贵的问题，就能得到比较好的解决。

（来源：金融界）